1- un marché organisé
Comme nous l’avons déjà souligné, les contrats futures sont négociés sur des marchés organisés. Lorsque deux investisseurs tombent d’accord pour effectuer une transacion future, ils existent des risques apparants. Il peut arriver que l’un des deux investisseurs n’ait pas les ressources financières nécessaires pour faire face à ses engagements au moment du dénouement. L’une des missions essentielles d’un marché organisé est d’éviter qu’un tel risque se réalise. C’est pourquoi, à l’opposé des marchés de gré à gré, les négociations ne se font pas de façon bilatérale. En effet, les contreparties transmettent leurs ordres d’achat ou de vente à des intermédiaires financiers agréés appelés « brokers » qui se chargent de leur exécution. Le fonctionnement de ces marchés est assuré par une entreprise de marché qui en définit les règles, habilite les participants, organise et supervise les négociations et veille au bon fonctionnement des infrastructures techniques. Tout le monde ne peut donc pas participer à un marché organisé, qui est exclusivement réservé à des intervenants qui ont le statut de membres. Ces derniers sont les seuls habilités à négocier à travers l'entreprise de marché en transmettant les ordres de leurs clients, particuliers ou institutionnels.
Intermédiaire interne habilité[1]
Ce type de marché présente certains avantages :
-La centralisation des ordres d'achat et de vente en un lieu unique accroit la liquidité des actifs et joue un effet positif sur la formation des prix.
-Par ailleurs cette concentration permet également à travers les économies d'échelle une diminution des coûts de transaction pour les investisseurs.
-La diffusion d’informations par les émetteurs d’instruments financiers joue un effet positif sur l’efficience du marché.
-L’accès facile au carnet d'ordres et la diffusion des cours en temps réel à l'ensemble des participants, bref le caractère public de la négociation, garantit une égalité de traitement pour l'ensemble des participants.
-Des avantages liés plus spécifiquement aux marchés organisés sont liés à l'existence d'une chambre de compensation et à la surveillance des autorités de marché.
Le marché permet le bon déroulement des négociations et des transactions à travers la fixation d’un prix, d'une quantité et d'une date théorique de livraison. Cette dernière est comprise entre 1 et 3 jours à compter de la date de négociation selon les marchés et les actifs négociés. La phase la plus importante est celle de règlement-livraison. Elle matérialise le transfert de propriété des actifs négociés du vendeur vers l'acheteur contre paiement du prix indiqué. C’est le dépositaire central des titres ou CSD, « Central Securities Depository » qui est en charge de cette étape.
Le terme anglais « clearing », qui n'a pas vraiment d'équivalent français, désigne toutes les étapes nécessaires entre la négociation et le règlement-livraison: vérification et appariement des ordres, compensation et éventuellement novation.
La compensation est une opération basée sur la somme arithmétique des ordres d'achat et de vente journaliers passés par le même acteur sur la même valeur. Un broker qui traite de gros volumes pour son propre compte et pour le compte de ses clients peut transmettre plusieurs ordres distincts sur le même titre dans la même journée. La compensation, qui permet de réduire le volume de transactions à traiter lors de l'étape suivante de règlement-livraison est soit :
-Bilatérale : une position nette est calculée pour chaque membre du marché face à chacun des autres.
-Multilatérale : il s’agit de calculer une position nette, acheteuse ou vendeuse, pour chaque membre du marché, toutes contreparties confondues. Elle est plus intéressante et plus simple car elle fait disparaître toute notion de contrepartie. C'est la chambre de compensation , qui s'interpose en devenant l'acheteur de tous les vendeurs et le vendeur de tous les acheteurs, gardant une position nette mathématiquement nulle. Cette procédure s'appelle la novation qui a pour effet de substituer au risque de contrepartie.
-Par ailleurs cette concentration permet également à travers les économies d'échelle une diminution des coûts de transaction pour les investisseurs.
-La diffusion d’informations par les émetteurs d’instruments financiers joue un effet positif sur l’efficience du marché.
-L’accès facile au carnet d'ordres et la diffusion des cours en temps réel à l'ensemble des participants, bref le caractère public de la négociation, garantit une égalité de traitement pour l'ensemble des participants.
-Des avantages liés plus spécifiquement aux marchés organisés sont liés à l'existence d'une chambre de compensation et à la surveillance des autorités de marché.
Le marché permet le bon déroulement des négociations et des transactions à travers la fixation d’un prix, d'une quantité et d'une date théorique de livraison. Cette dernière est comprise entre 1 et 3 jours à compter de la date de négociation selon les marchés et les actifs négociés. La phase la plus importante est celle de règlement-livraison. Elle matérialise le transfert de propriété des actifs négociés du vendeur vers l'acheteur contre paiement du prix indiqué. C’est le dépositaire central des titres ou CSD, « Central Securities Depository » qui est en charge de cette étape.
Le terme anglais « clearing », qui n'a pas vraiment d'équivalent français, désigne toutes les étapes nécessaires entre la négociation et le règlement-livraison: vérification et appariement des ordres, compensation et éventuellement novation.
La compensation est une opération basée sur la somme arithmétique des ordres d'achat et de vente journaliers passés par le même acteur sur la même valeur. Un broker qui traite de gros volumes pour son propre compte et pour le compte de ses clients peut transmettre plusieurs ordres distincts sur le même titre dans la même journée. La compensation, qui permet de réduire le volume de transactions à traiter lors de l'étape suivante de règlement-livraison est soit :
-Bilatérale : une position nette est calculée pour chaque membre du marché face à chacun des autres.
-Multilatérale : il s’agit de calculer une position nette, acheteuse ou vendeuse, pour chaque membre du marché, toutes contreparties confondues. Elle est plus intéressante et plus simple car elle fait disparaître toute notion de contrepartie. C'est la chambre de compensation , qui s'interpose en devenant l'acheteur de tous les vendeurs et le vendeur de tous les acheteurs, gardant une position nette mathématiquement nulle. Cette procédure s'appelle la novation qui a pour effet de substituer au risque de contrepartie.
2- Le rôle de la chambre de compensation
La chambre de compensation est composée d’un certain nombre de membres (essentiellement des institutions financières). Les intermédiaires non membres doivent passer par un membre de la chambre de compensation pour pouvoir effectuer une transaction. C’est la chambre de compensation qui enregistre et gère toutes les transactions, tient les comptes de membres et réalise les appels de marge auprès de ceux-ci. Elle peut calculer les appels de marge en brut ou en net. En brut : lorsque les poisitions longues et courtes sont ajoutées et le déposit est multiplié par le nombre total de contrats. En net : il s’agit de la différence entre la variation des positions longues et celle des positions courtes portant sur un contrat donné. C’est sur la base du prix de compensation (prix auquel se sont échangés les derniers contrats de la journée), que sont calculés les appels de marge.
Les membres répercutent sur leurs clients les appels de marge. L'intervention d'une chambre de compensation sur les marchés à terme est un gage de sécurité pour les toutes les transactions. En effet, elle se charge de garantir aux acheteurs la livraison de la marchandise et aux vendeurs d’être payés et tout cela dans les délais prévus par les règles de fonctionnement du marché. En agissant ainsi, la chambre de compensation élimine le risque de contrepartie sur les transactions tout en veillant à préserver l’anonymat des intervenants.
Par sa position nette nulle dégagée, la chambre de compensation n'est donc pas exposée du fait de ses propres opérations. Cependant, elle fait face au risque de défaut d'un des membres du marché. C’est pourquoi elle exige des adhérents compensateurs un dépôt de garantie permettant de couvrir leurs positions. Les positions ouvertes de chaque compensateur sont réévaluées chaque jour en fonction de l’évolution des prix des actifs sous-jacents et cela donne lieu à des appels de marge.
Exemple de dépôt de garantie avec appel de marge
-Si le 1er février, un opérateur achète 20 contrats de 100 onces (soit 2000 onces) d'or fin échéance mars sur le COMEX New York au cours de 1 once = 400 USD
-Il doit déposer une garantie des fonds sur un compte de deposit. Cette garantie constitue la marge initiale qui est de 2000 USD par contrat (soit au total : 2000 USD x 20 = 40 000 USD). A la fin de chaque journée, le compte de l’opérateur est ajusté pour refléter ses gains ou ses pertes journalières.
-Supposons que le 1er février au soir le prix futures passe à de 398 USD. L'opérateur aura perdu : ( 398 USD - 400 USD ) x 100 x 20 = - 4 000 USD. son dépôt de garantie s’ajuste pour donner : 40 000 USD - 4 000 USD = 36 000 USD
-dans ce cas la chambre de compensation l'appelle en marge c'est-à-dire qu’il doit apporter les fonds manquant pour reconstituer sa marge initiale. Ce mécanisme d’ajustement quotidien est appelé marking to market. Dans cet exemple, l’opérateur doit verser 4 000 USD avant l'ouverture du marché le 2 février sous peine de voir son contrat vendu sur le marché par la chambre de compensation
-dans le cas présent le vendeur de 20 contrats, qui avait au préalable déposé une garantie de 40 000 USD, recevra 4 000 USD de gains dont il pourra disposer ou laisser sur son compte de marge pour répondre à d’éventuels appels.
Notons que le deposit dépend de la volatilité des prix de l’actif sous-jacent qui se répercute sur les prix futures et aussi de la nature de l’investisseur. Lorsque les prix sont très volatiles, le déposit est très élevé. En outre, si l’entreprise qui produit le sous-jacent veut prendre position courte sur les contrats futures, le deposit requis sur sa vente de contrat (opération de couverture) sera plus faible que celui exigé à un spéculateur. Le risque de défaut est en effet moindre pour le producteur. De même une position de spread (achat et vente d’un contrat portant sur le même sous-jacent mais avec des maturités différentes), la marge nécessaire est moindre du fait de l’effet de la forte corrélation des variations de prix des deux contrats. L’objet d’un tel système est d’assurer la bonne fin des opérations sans qu’il y ait défaut de l’investisseur. Grâce à ce système, les ventes à découvert sont très faciles à effectuer sur les marchés à terme.
Le deposit peut être constitué de titres dans certains cas. Les bons du trésor sont généralement acceptés et comptabilisés pour 90% de leur valeur alors que les actions acceptées ne le sont qu’à 5O% de leur valeur et ces pourcentages peuvent différer d’un marché à l’autre. Quand le prix futures baissent de sorte que le crédit du compte de marge d’un investisseur en position longue devient insuffisant, son broker doit payer à la chambre de compensation le montant manquant. Les appels de marge peuvent se produire en cours de journée en cas de variation importante des cours.
[1] Banques ou brokers
Notons que le deposit dépend de la volatilité des prix de l’actif sous-jacent qui se répercute sur les prix futures et aussi de la nature de l’investisseur. Lorsque les prix sont très volatiles, le déposit est très élevé. En outre, si l’entreprise qui produit le sous-jacent veut prendre position courte sur les contrats futures, le deposit requis sur sa vente de contrat (opération de couverture) sera plus faible que celui exigé à un spéculateur. Le risque de défaut est en effet moindre pour le producteur. De même une position de spread (achat et vente d’un contrat portant sur le même sous-jacent mais avec des maturités différentes), la marge nécessaire est moindre du fait de l’effet de la forte corrélation des variations de prix des deux contrats. L’objet d’un tel système est d’assurer la bonne fin des opérations sans qu’il y ait défaut de l’investisseur. Grâce à ce système, les ventes à découvert sont très faciles à effectuer sur les marchés à terme.
Le deposit peut être constitué de titres dans certains cas. Les bons du trésor sont généralement acceptés et comptabilisés pour 90% de leur valeur alors que les actions acceptées ne le sont qu’à 5O% de leur valeur et ces pourcentages peuvent différer d’un marché à l’autre. Quand le prix futures baissent de sorte que le crédit du compte de marge d’un investisseur en position longue devient insuffisant, son broker doit payer à la chambre de compensation le montant manquant. Les appels de marge peuvent se produire en cours de journée en cas de variation importante des cours.
[1] Banques ou brokers
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